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發佈日期：2025/09/12 |
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外國公司來臺第一上市之 併購與股東保護
【摘要】
外國公司來臺第一上市後，曾因一連串併購後下市的案件引發投資人不滿，也引起主管機關的高度重視。對於外國公司申請上市，證交所保護股東所採用之做法主要係以章程規定為主，但證交所也意識到章程規定不得違反該外國公司所屬國之法律的強行規定。證交所對於公司因併購下市與其他自願下市亦設有不同規定，此一規定是否合理不無討論空間。
對我國投資人而言，不滿併購價格的救濟管道為向法院聲請裁定公平價格，然而對外國公司為此主張時，其準據法、管轄法院及章程間之關係實應予以釐清。本文從我國兩個事實相近、判決相反的案子開始，佐以開曼公司於美國私有化下市後，其異議股東所為之主張及提起救濟之法院對象等剖析上述問題，以期找出此類涉外案件股東權益保障的解方，但也同時 指出現實困境。 【目次】
壹、緒論 貳、相似事實、相反判決──泰昇v. 綠悅
參、外國公司第一上市因併購而下市與自願下市規範整合之可能性 肆、上市規定所設定之保護模式有無實益 伍、開曼法與美國案例之析論 陸、結論 【關鍵詞】
【本文試讀】
壹、緒論
政府於2008年3月5日通過「推動海外企業來臺掛牌一二三計畫」，在原有的臺灣存託憑證(Taiwan Depositary Receipts)外，開啟外國公司來臺第一上市（櫃）之掛牌。相關配套法規其後陸續到位，包括臺灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查準則（下稱「上市審查準則」）於2008年5月16日經主管機關核可後公告實施；證券交易法（下稱「證交法」）2012年亦增訂第5章之1外國公司之章名及165條之1至之3三個條文。2000年第一家外國公司在臺第一上市，即位於美國矽谷的IC設計公司安恩科技(F-IML)，其後陸續多家公司掛牌，其中雖有增減，惟截至2025年初，仍有約85家外國公司第一上市。 政府當時開放第一上市，政策上有諸多考量，除植基於臺灣金融深化及證券化程度日益提升、資本市場本益比佳且周轉率表現突出、電子業比重高而傳產業亦有投資價值、較香港及新加坡市場表現好、外資持股市值與比重日增及股利稱冠亞洲市場之外，也強調回臺上市對臺灣、臺商及投資人的好處，例如創造就業、發展經濟、上市成本低廉、投資人可分享企業獲利等各種因素，因此自2000年外資企業來臺上市後，此一回流確實成了資本市場的亮點之一。
然而，投資人保護之問題接踵而至。2020年10月「金融監督管理基金及保險業務發展基金110年度預算評估報告」指出，外國公司其主要營運地及註冊地位於國外，就當地國之法令、政策及個別經營不易掌握，若我國投資人受有損害，就跨國求償而言，實屬難以克服，故有相關優化之建議。 上文提及之第一個第一上市之安恩科技係因併購而下市6，此類下市在資本市場十分普遍，故本文擬就外國公司來臺第一上市之相關判決切入，以外國公司因併購下市而凸顯之股東權益保障問題為本文探討之核心。
貳、相似事實、相反判決──泰昇v. 綠悅
一、開曼泰昇案
英屬開曼群島商泰昇國際控股有限公司（下稱「泰昇」）於2022年8月17日經審計委員會及董事會決議，與第三人NHTC Unison Holding Limited（下稱「NHTC控股公司」）及該公司百分之百持股之子公司NHTC Unison Company Limited（下稱「NHTC子公司」）簽訂合併契約，約定由NHTC控股公司以每股新臺幣（下同）85元，收購泰昇已發行及流通之股份並以泰昇為存續公司，於合併基準日成為NHTC控股公司之全資子公司，同年10月6日經2022年第一次股東臨時會決議通過併購案。異議股東分別持有泰昇38,000股及1,000股，其於股東會前提出異議聲明書，並於股東會決議後20日以書面請求泰昇以每股120元買回其持股。由於泰昇與股東無法在決議之日起60日內達成協議，故泰昇依公司章程第28.3條之規定聲請法院裁定股份收買之公平價格。 法院提出數點判斷。首先，就管轄權之有無，法院指出：「關於涉外事件之國際管轄誰屬，涉外民事法律適用法未有明文規定，惟除有違反當事人間之公平、裁判之適當與迅速等特別情事外，受訴法院非不得依具體情形，類推適用國內法之相關規定，以定其訴訟之管轄（最高法院111年度台抗字第326號民事裁定意旨參照）。本件聲請人為外國公司，故本件具有涉外因素，屬涉外民事事件，關於裁定收買股份價格事件之國際管轄權，我國涉外民事法律適用法並未規定。……依聲請人110年報所示，其董事長及董事均為中華民國籍之自然人，相對人林○○、王○○（下逕稱其名，合稱相對人）為聲請人股東且均為本國人，並均於我國設有住所，且聲請人發行之有價證券係自106年1月17日起在我國證券交易所（下稱「證交所」）第一次上市交易，復於我國新北市新莊區設有營業處所進行營業活動，另聲請人章程第28.3條亦約定：『於不違反開曼公司法情形下，異議股東與本公司間就異議股東持有股份之收買價格自股東會決議日起60日內未達成協議者，本公司應於此期間經過後30日內，以全體未達成協議之異議股東為相對人，聲請法院就異議股東持有之全數股份為公平價格之裁定，並得以臺灣臺北地方法院為第一審管轄法院。』佐以收買股份為上市股票者，有關裁定收買股份價格事件之股份價格核定，得斟酌證券交易實際成交價格，商業事件審理細則第40條第2項亦定有明文，則兩造在我國應訴及調查證據最為便利，並符合當事人間程序保障及實質公平，爰類推適用非訟事件法第171條規定，認聲請人營業所在地之我國法院有國際管轄權。相對人辯稱本件聲請依涉外民事法律適用法第30條及民事訴訟法第2條第2項、第3條第2項規定，應由聲請人主事務所或主營業所所在地之法院即開曼法院管轄，我國法院無管轄權，即非可採。又聲請人為我國公開發行股票公司，其裁定收買股份價格之事件係屬商業非訟事件，依商審法第2條第3項第1款及第3條第1項規定，專屬商業法院管轄，本院自有管轄權。」 由判決理由觀之，法院得出具有管轄權之理由眾多，包括聲請人與相對人之國籍、營業地、住所在我國，證券也在證交所掛牌交易；又章程中訂有合意管轄為臺北地方法院，此外商業事件審理細則就公平價格之判定有所規定，故以我國法院有管轄權不僅最為便利，且符合當事人間程序保障與實質公平。 就實體部分，法院認為泰昇之公司章程訂有適用開曼公司法之記載，也載有如「於不違反開曼公司法情形下」之文字，因此得出本案之準據法為開曼公司法。是以若我國公司法有牴觸開曼公司法之情事時，應以開曼公司法為準。至於我國證交法或上市上櫃等相關規定，其所規範者為泰昇在臺灣交易市場公開發行有價證券應遵守之法規。此外，我國企業併購法（下稱「企併法」）限於本國公司間，或本國公司與外國公司併購時方有適用。本案為典型之反三角合併，三間公司皆為外國公司，故無我國企併法之適用。 然而，當相對人指出，依開曼公司法第238條之規定，泰昇應依法先向異議股東提出書面要約，且若雙方就公平價格無法達成協議時，泰昇應向開曼法院聲請裁定公平價格；現泰昇既未為書面要約，亦未向開曼法院聲請，皆已違反開曼公司法之規定，自無泰昇公司章程第28.3條之適用；且非訟事件請求權非得透過契約或章程加以創設，是以泰昇為本案聲請係屬無理由時，法院回應之內容卻是，開曼公司法與我國法之規定容有出入，在異議方式、協商收買價格及請求裁定之時間及管轄法院不盡相同，但就股東權益而言，泰昇之公司章程已賦予充足之保障。此外，公司章程一經公告即對全體股東生效，故由我國法院依公司章程所定時間進行並無問題。泰昇一案中之所以相對人最後並未獲得更高之價格係因法院認為併購價格公平合理。 對於商業法院之裁定，最高法院予以支持，判定原審對公平合理價格之決定並無違誤。 二、開曼綠悅案 英屬開曼群島商綠悅控股有限公司（下稱「綠悅」）之董事會於2019年7月11日決議與鴻圖國際有限公司（Great Plan International Limited，下稱「鴻圖國際公司」）及其百分之百持有之子公司寶添控股有限公司（Treasure Team Holding Limited，下稱「寶添控股公司」）為反三角合併，之後寶添控股有限公司消滅，並以綠悅為存續公司，成為鴻圖國際公司百分之百的子公司並終止上市。就併購架構而言，與上文中的泰昇完全一致。不同的是，在綠悅案中，綠悅並未向我國或開曼法院聲請裁定公平合理之價格，而是異議股東依綠悅之公司章程第22.2條及第22.3條及公司法、企併法第12條及「臺灣證券交易所股份有限公司營業細則」（下稱「營業細則」）第53條之17及「臺灣證券交易所股份有限公司上市公司申請有價證券終止上市處理程序」（下稱「終止上市處理程序」）第3條，向法院聲請為價格之裁定。 ...（本文未完） 延伸閱讀
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