經濟

證券型代幣公開發行(Security Token Offering, STO)於我國與國外之發展

文章發表： 2019/06/24

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吳穎昌

台灣大學財金系碩士
銀行企業金融人員

金管會於4/12召開座談會，研討證券型代幣公開募集(Security Token Offering, STO)監理規範。今年上半年已初步擬定監理規範架構，並預計於6月底前完成相關規範研議。

STO即為證券型代幣(Security Token, ST)的公開募集，形式上介於ICO(Initial Coin Offering)與IPO(Initial Public Offering)之間。

IPO為股票、債券、基金等有價證券首次在市場上公開發行，由證券表彰持有人對發行人(例如：發行股票的公司)所擁有之權利，例如股票代表所有人持有公司價值的一部分、享有分派股利與投票的權利。

STO來自於ICO

ICO為一種籌資方式，發行人發表白皮書，這種白皮書就像證券IPO時的公開說明書，在白皮書上說明發行人正在或計畫建置的區塊鏈生態。接著由發行人創造特定數量的加密貨幣(cryptocurrency)，或數位代幣(digital token)，並以這些貨幣作為交換，向其他出資者收取比特幣、以太幣等市場上流通性較高的加密貨幣。而ICO後的加密貨幣，則可作為在這新開發的區塊鏈生態上使用特定服務的代價；或者就像比特幣(bitcoin)一樣，單純作為一種價值儲存工具、作為買賣的支付貨幣。往後其他使用者(或稱為礦工)也可以在這新開發的區塊鏈生態上提供服務，獲取該平台的虛擬貨幣。

例如規模最大之一的ICO，Filecoin，開發一個以區塊鏈技術作為資料儲存方式的生態，一開始的「創立資本額」為2億個Filecoin，投資者可以用比特幣、以太幣等虛擬貨幣獲得Filecoin。未來使用Filecoin提供的區塊鏈平台儲存資料，就需要支付Filecoin，提供自己的硬碟空間供其他用戶，則可以獲得Filecoin作為報酬。

目前大多數虛擬貨幣建置係以「以太坊」(Ethereum)作為平台，在執行以太坊的智能合約(smart contract)指令時需要支付以太幣。另外由於以太坊作為虛擬貨幣ICO平台的市佔率極高，也使得以太幣成為一種交易支付工具。

何為Security Token？

各種區塊鏈平台透過ICO發行的Token(「代幣」)具有特定用途，大致上可分為三大類型，分別為：

資產型代幣(Asset Token): 由於發行數量固定，主要功能就是價值儲存，例如比特幣、EOS，就如同現實世界的黃金、白銀。
應用型代幣(Utility Token): 消耗代幣作為該區塊鏈正常運作的成本，並使用該區塊鏈上的特定服務，例如影音串流區塊鏈平台TaTaTu，廣告商須支付該區塊鏈的TTU幣才能讓廣告在該平台曝光。
證券型代幣(Security Token): 透過ICO的形式，投資人能夠獲得的代幣，將具備「證券的特性」。

目前主要是依照美國SEC的Howey Test，作為Token是否具備「證券特性」的區分。Howey Test包括以下幾點：

為金錢投資
能夠透過token獲得特定報酬
屬於共同事業
取得的報酬是來自第三者的貢獻

STO在發行的方式上屬於ICO的一種，但由於美國證券交易委員會發現部分代幣具有「證券」的性質，為了對其進行規範，並於2018年11月發表「數位資產證券發行與交易」相關規範(Statement on Digital Asset Securities Issuance and Trading)，故有上述方式將STO獨立從ICO區分並加以定義並管理。只要被歸類為Security Token，就需要接受美國證監會SEC的監管，並受到美國證券交易相關法規規範。

Security Token就如同股票、債券、基金、不動產證券化商品等傳統投資工具，以代幣表彰持有人對一間公司或資產的權利與義務，並可分回所連結的資產創造的利潤，因此也可區分為債務型代幣(Debt Token)，以及股權行代幣(Equity Token)，或者發行者也可以設定其他規則。

STO案例

過去遊走在法律邊緣的ICO，如今只要符合SEC規範下的定義，就需要按照證券交易相關法規發行代幣。2019/6/4 SEC針對加拿大通訊軟體公司Kik提出告訴，指出Kik於2017年透過ICO發行虛擬代幣Kin，屬於未登記的非法交易。目前已存在的STO案件包括虛擬貨幣交易所LXDX，根據該公司的STO Summary，每枚代幣1歐元，總資本額為5百萬枚代幣，每季將依照營收的10%分派「股利」(Dividends)。

STO與傳統IPO相比有什麼優點？

上述案例聽起來與一般股票的IPO相當接近，但只要在google上搜尋，可以發現STO仍然具備多種優點，不外乎發行門檻較低更快速、募資成本較IPO低、與傳統證券相比受到較低的法律監控等。但上述舉例仍取決於法規制定與主管機關的態度。回歸數位加密代幣去中心化的本質，與傳統證券相比，最大的差異就在於區塊鏈技術。傳統證券透過證券交易所與集保所進行買賣、交割、以及紀錄交易資訊，受限於交易所和集保所的交易時間、交割程序、以及資訊公開程度；相對地，透過STO發行代幣將有以下三點好處：

證券化代幣透過區塊鏈，於整條鏈上交易、結算、紀錄所有交易過程，將不受時間與空間的限制，隨時交易、結清，提高交易的流動性，並免除人力成本。
由於使用智能合約(smart contract)發行代幣，不需人工審核合規程序，節省時間與人力成本。
由於使用虛擬貨幣錢包(Cryptocurrency wallet)，投資人不需跨國開戶，也能交易國外發行的證券型代幣，將可提升執行交易的方便性。

我國STO發展情形

正如同本文開頭所述，金管會截至目前僅有初步架構，將Security Token區分為「分潤型」與「債券型」，並依照美國Howey test定義STO，納入證券交易法第六條有價證券進行管理。

依照目前我國金管會的初步架構，重點如下：

募資金額NTD 3,000萬以下者，免依證交法第22條向金管會申報即可辦理，但僅開放專業投資人之法人與自然人認購，且對自然人訂有10萬元之持有餘額上限；超過NTD 3,000萬以上者，須依照金管會監理沙盒方式辦理，且發行人必須是公開發行公司，並依照證交法第22條，與一般證券相同，需向主管機關申報辦理募集。
交易平台業者將擔任自營商，平台自營商自行報價買賣。
每日每檔STO交易量，不得超過發行總量之50%。
平台業者資格：實收資本額新台幣1億元以上、繳納保證金1,000萬元。